本輪宏觀調(diào)控采取了幾個(gè)關(guān)鍵性措施:一方面,去年國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于調(diào)整部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金的通知》,對(duì)于防范投資猛增和金融風(fēng)險(xiǎn)起到了非常積極的作用；另一方面,去年國(guó)家發(fā)改委、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)頒布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策協(xié)調(diào)配合,控制信貸風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)問題的通知》和《當(dāng)前部分行業(yè)制止低水平重復(fù)建設(shè)目錄》,涉及鋼鐵、建材等10個(gè)大類,534個(gè)類別,迅速結(jié)束了貨幣信貸的高速增長(zhǎng)。從去年8月開始到現(xiàn)在,貨幣信貸增長(zhǎng)始終維持在13.3%-14.6%左右的增長(zhǎng)區(qū)間,增長(zhǎng)速度穩(wěn)中帶低,但仍有待觀望。

    盡管經(jīng)濟(jì)運(yùn)行曾經(jīng)出現(xiàn)諸多問題,但從居民消費(fèi)價(jià)格水平走勢(shì)來看,通貨膨脹問題表現(xiàn)并不十分突出。按照過去經(jīng)驗(yàn),生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)的上漲將會(huì)很快轉(zhuǎn)化為消費(fèi)價(jià)格的上漲,但是2003年以來消費(fèi)價(jià)格指數(shù)和生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)之間的巨大差異始終沒有消除,以致于學(xué)術(shù)界驚呼,兩者之間的傳導(dǎo)過程大大延長(zhǎng)了。

    出現(xiàn)上述問題需要我們從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的大背景下去理解。眾所周知,特別是在積極財(cái)政政策轉(zhuǎn)型為穩(wěn)健財(cái)政政策以后,我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由行政主導(dǎo)發(fā)揮作用的成份已經(jīng)大大減弱。當(dāng)前這輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在核心動(dòng)力主要是城市化和工業(yè)化,它們帶動(dòng)了當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展,也帶來了較近幾年房屋價(jià)格水平的不斷上漲。

    從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上看,2003年各季度房屋銷售價(jià)格指數(shù)大約維持在4.1%-5.1%之間的水平,而2004年則維持在7.7%-10.8%之間的水平,明顯高于同期消費(fèi)價(jià)格指數(shù),并且與生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)出現(xiàn)同向變動(dòng)趨勢(shì)。從經(jīng)濟(jì)關(guān)系上看,由于消費(fèi)價(jià)格指數(shù)并不包括住房銷售價(jià)格上漲因素,而相當(dāng)一部分生產(chǎn)資料,例如鋼鐵、水泥和電解鋁被用于房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。顯而易見,生產(chǎn)資料價(jià)格變化正在向房屋銷售價(jià)格傳導(dǎo),相應(yīng)分流了向消費(fèi)價(jià)格的傳導(dǎo)?；谏鲜鲞壿?我國(guó)未來消費(fèi)價(jià)格走勢(shì)將主要取決于糧食和食品價(jià)格,取決于能源價(jià)格,而與生產(chǎn)資料價(jià)格之間聯(lián)系相對(duì)疏遠(yuǎn)。由此我們可以推斷,2005年我國(guó)消費(fèi)物價(jià)上漲壓力仍然不會(huì)太大,能夠控制在全年4%以下的水平,但是需要密切關(guān)注房屋銷售價(jià)格變化。

    目前一些學(xué)者提出,消費(fèi)價(jià)格指數(shù)中應(yīng)當(dāng)考慮住房?jī)r(jià)格變化因素。我們知道,人在一生中往往需要幾次更換住所,獲得住房所有權(quán)行為本身是一種投資而并非消費(fèi)。因此,將房屋銷售價(jià)格變化納入消費(fèi)價(jià)格指數(shù)顯然并不現(xiàn)實(shí)。雖然上述提法并不科學(xué),但是卻在一定程度上提示我們,宏觀調(diào)控既要關(guān)注消費(fèi)價(jià)格水平,也要關(guān)注住房銷售價(jià)格。 　　

    今年央行利率水平將有很大的上調(diào)空間

    從當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)來看,2005年GDP增長(zhǎng)速度大約在9%左右,出現(xiàn)通貨膨脹的可能性偏大,上調(diào)利率的可能性也隨之加大。目前來看,我國(guó)銀行法定利率主要包括普通商業(yè)貸款利率和住房貸款利率。普通商業(yè)貸款利率何時(shí)上調(diào)可以主要關(guān)注居民消費(fèi)價(jià)格水平以及貨幣信貸走勢(shì),而住房貸款利率的上調(diào)則主要關(guān)注住房?jī)r(jià)格水平。

    去年10月人民銀行調(diào)整利率以后,我國(guó)1年期存款利率上調(diào)到2.25%,1年期貸款利率上調(diào)到5.58%；2005年3月17日,人民銀行又上調(diào)住房貸款利率,5年以上自營(yíng)性個(gè)人貸款利率大約維持在5.508%的水平,而同期個(gè)人住房公積金貸款利率也上調(diào)到4.41%的水平。就1年期普通存、貸款利率水平來看,雖然上調(diào)0.27個(gè)百分點(diǎn),但仍然處于歷史較低水平。就5年期住房信貸利率而言,由于大大低于同期住房銷售價(jià)格指數(shù),也應(yīng)被視為是一種較低的利率水平。顯而易見,2005年央行利率水平將有很大上調(diào)空間。

    普通存貸款利率和住房信貸利率調(diào)整宜慎重選擇出臺(tái)時(shí)機(jī)。截至今年2月,我國(guó)廣義貨幣M2增長(zhǎng)13.9%,人民幣信貸增長(zhǎng)13.4%,明顯低于2005年銀行15%的謹(jǐn)慎增長(zhǎng)目標(biāo),很難為加息提供事實(shí)依據(jù)。與此同時(shí),考慮到今年物價(jià)水平調(diào)控目標(biāo)是4%,那么C P I單月同比超出5%且環(huán)比為正可以成為我們連續(xù)小幅加息的根據(jù),CPI連續(xù)3個(gè)月同比超過5%可以成為我們連續(xù)大幅加息的根據(jù),而目前這些條件都不具備。

    之所以實(shí)際存款利率為負(fù),加息時(shí)機(jī)還不成熟,是因?yàn)槿ツ暌詠砦覀冎饕柚蛾P(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策協(xié)調(diào)配合控制信貸風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)問題的通知》,管住信貸過快增長(zhǎng)的趨勢(shì)。這實(shí)際是行政審批加信貸管制的一種方法,如果不是萬不得已,今后宜盡量不用。作為替代性措施,可以采用提高產(chǎn)品質(zhì)量門檻、安全環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)以及生產(chǎn)技術(shù)等級(jí)的方式,將一些落后行業(yè)的發(fā)展排斥在外。當(dāng)前階段,如果放棄對(duì)《目錄》行業(yè)的行政審批和信貸管制,很可能會(huì)導(dǎo)致貨幣信貸的重新反彈。因此,利率水平的提高必須注意及時(shí)跟上。

    與此同時(shí),針對(duì)目前一些地區(qū)出現(xiàn)的房地產(chǎn)過熱問題,我們宜相繼抉擇,選擇繼續(xù)小幅上調(diào)住房信貸利率。眾所周知,房地產(chǎn)業(yè)是利率敏感性行業(yè)。利率水平的調(diào)整不但會(huì)增加房地產(chǎn)開發(fā)商銀行貸款的成本,也會(huì)使購(gòu)房者當(dāng)期購(gòu)房欲望顯著下降。與2003年121文件出臺(tái)不同,這次"圍攻"銀行房貸政策的群體主要是購(gòu)房者。而且,房貸利率上調(diào)也在很大程度上刺激了購(gòu)房者的提前還貸意愿,有助于進(jìn)一步緩解貨幣信貸過快增長(zhǎng)壓力。實(shí)際上,上述現(xiàn)象也從另外一個(gè)角度證明了房地產(chǎn)業(yè)的利率敏感性。如果利率一次上調(diào)幅度過大,房地產(chǎn)業(yè)就有可能驟然降溫,不利于延長(zhǎng)這輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持續(xù)期。

    除去利率手段之外,準(zhǔn)備金政策也有可能被再次使用。如果人民幣匯率水平繼續(xù)維持不變,外匯占款的上升就會(huì)加大通貨膨脹壓力。為了緩解通貨膨脹壓力,銀行勢(shì)必會(huì)通過公開市場(chǎng)對(duì)沖操作,大量回籠貨幣。較近幾年,雖然公開市場(chǎng)操作手段花樣翻新,但考慮到近年央行票據(jù)財(cái)務(wù)成本不斷擴(kuò)大,公開市場(chǎng)操作實(shí)際非常需要尋找外援。由于央行票據(jù)發(fā)行和法定準(zhǔn)備金率的提升均有緊縮貨幣的功能,因此,準(zhǔn)備金率的再次使用完全可以大量替代前者的發(fā)行,幫助公開市場(chǎng)操作擺脫困境。當(dāng)然,準(zhǔn)備金政策是猛藥,不到萬不得以,還是盡量少用。

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