專業(yè)萬科的糾結(jié)：

理財周報報道，3月1日，萬科在香港發(fā)布2009財年報告，總裁郁亮強調(diào)，萬科的定位是主流住宅，沒有發(fā)展投資物業(yè)或者進(jìn)入其他地產(chǎn)領(lǐng)域的計劃。

但在2009年11月16日，萬科總裁郁亮對全國眾媒體高調(diào)宣布新戰(zhàn)略：萬科未來將加大持有型物業(yè)的儲備,并在近期內(nèi)陸續(xù)推出養(yǎng)老物業(yè)、酒店及商業(yè)配套等多種物業(yè)類型，住宅與開發(fā)持有物業(yè)比為8∶2。這被廣泛視作房地產(chǎn)商業(yè)模式轉(zhuǎn)型的標(biāo)志性事件。

2009年8月，商業(yè)名家凱德置地的毛大慶跳槽萬科，坐鎮(zhèn)華北，惹人想象，并表示，"萬科并非完全不做商業(yè)地產(chǎn)"。隨后王石在各公開場合仍堅稱不進(jìn)入商業(yè)地產(chǎn)。

時勢正在逼迫萬科在糾結(jié)中，做出改變。萬科已掐算出自己的生命周期。

萬科模式大考

物極必反。

上市18年來，復(fù)合增長率超過30％，萬科堅持做了18年的減法，在專業(yè)住宅開發(fā)商的道路上走到有效。效法者如過江之鯽，碧桂園、恒大、雅居樂正是采用這一模式晉級名流。

當(dāng)萬科對住宅單一化的路徑依賴到有效時，反向制約作用不可避免。萬科要維持此前的擴張速度，必須具備兩個支撐條件：一是繼續(xù)享有人口紅利，二是城市化進(jìn)程加快至少不減速。此前，萬科享受了城市化帶來的巨大人口紅利，保持了10年的高速發(fā)展。問題是，人口紅利還能持續(xù)多久？

很少有效法者學(xué)到了萬科的精髓，像萬科那樣敏銳洞悉自我生命。

據(jù)悉，在2006年前后，萬科曾做過中國人口結(jié)構(gòu)變化的研究。其中一個研究結(jié)論是：2013年，頭次置業(yè)人口紅利的拐點將出現(xiàn)，2013年后新增頭次置業(yè)人口將迅速下降，而改善型和高端再改需求將不斷增加；到2017年左右，20-65歲的總勞動人口將達(dá)到高峰。此后將快速衰退。

而目前中國城市化率為47％，業(yè)內(nèi)預(yù)計將來一段時間仍可每年以1％的速度推進(jìn)。根據(jù)大略測算，達(dá)到高峰的時間大概是2022年。

兩相抵消，人口紅利留給萬科模式的生命黃金期約在7-10年。

這是一個不算長，也不算短的時間窗口，顯然未到杞人憂天，然則以萬科的規(guī)模，轉(zhuǎn)型的難度和時間成本相當(dāng)大。

"這個行業(yè)的商業(yè)模式不是一成不變的。未雨綢繆，現(xiàn)在已經(jīng)到了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)考慮路在何方的時候了。"業(yè)內(nèi)一位專業(yè)人士說，2010年，大家都在跟著萬科思考商業(yè)模式。

現(xiàn)實對萬科的擠壓

即便如此，萬科在轉(zhuǎn)型問題上表現(xiàn)出的急切和躲閃，同樣耐人尋味。

萬科的急切，不僅僅是人口紅利和城市化理論的說服。而更可能是現(xiàn)實的催逼。

萬科這兩年一直在反思。業(yè)內(nèi)人士透露說，萬科近來對其他同行非常感興趣。萬科內(nèi)部對競爭對手做了各種研究，以解釋以下疑難：

2008年市場調(diào)整，以碧桂園、恒大為代表的住宅遭遇重大困境。

2008年以來，保利地產(chǎn)（600048）、中海外等地產(chǎn)商貼身緊逼。

2009年下半年以來，以"不當(dāng)?shù)赝?為圭臬的萬科在一線及二線地區(qū)拿地越發(fā)困難。

2007年以來，萬科在地方政府規(guī)劃建設(shè)的區(qū)域的優(yōu)質(zhì)土地上，和華僑城、招商地產(chǎn)（000024）、華潤置地等比較，拿地幾乎沒有優(yōu)勢。

理財周報曾經(jīng)仔細(xì)研究過萬科成功到底靠什么（見此前萬科系列報道）？結(jié)論為，超級圈錢和超級快，從語言上講，似乎不很動聽，但這是必須的，作為精簡到有效的萬科，除了圈錢以推動周轉(zhuǎn)，別無退路。

"我覺得萬科的商業(yè)模式很一般。它這種模式受制于兩個因素，一是成本較合理的土地儲備，二是融資"，蘇雪晶如此評價萬科現(xiàn)有的模式。可以判斷的是，拿地并非萬科強項。所幸，萬科具備比較完備強大的融資能力，使其商業(yè)模式能高效運行。

雖然萬科口號為"建筑贊美生命"，但其實這一模式是圍繞土地運營而生的。如果說，2008年碧桂園和恒大危機讓人們意識到這一模式在資金周轉(zhuǎn)上缺乏對沖機制，那么2009年以后的市場瘋狂則會讓萬科意識到另一種危機：土地運營難度迅速加大。

央企的強勢介入和地方政府的日漸流行的捆綁型土地運作模式，使得萬科拿地難度越來越大，成本越來越高，空間越來越局促。

"房價與地價之間的利潤會越來越薄。"上述人士說。萬科雖然現(xiàn)金囤積，卻無用武之地，這才是萬科尋求轉(zhuǎn)型的現(xiàn)實煩惱。

誰的妥協(xié)：王石還是郁亮？

換言之，這是萬科被迫妥協(xié)的結(jié)果。

不過，如本文開頭所述，萬科為何在這個問題上前后表態(tài)不一？尤其是王石一以貫之的"不做商業(yè)地產(chǎn)"論，和郁亮前后不統(tǒng)一的表態(tài)。

世人皆知，王石欲效法美國巨頭帕爾迪，堅持"住宅產(chǎn)業(yè)化"，以產(chǎn)業(yè)化帶動快速的周轉(zhuǎn)率，提高凈資產(chǎn)收益率。但2008年來，不僅萬科，帕爾迪也表現(xiàn)出較弱的抗風(fēng)險能力。大與快之間難以切換，近幾年來，萬科規(guī)模不斷擴大，但資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率卻呈明顯的下滑趨勢，其資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2005年的0.56持續(xù)下降到2009年的0.38。相反，香港模式卻表現(xiàn)出較強的生命力。

重要的是，如同招商證券（600999）賈祖國提出的疑問：萬科可能成為帕爾迪嗎？沒有大量移民的支撐，萬科只可能成為大把現(xiàn)金的銀行。

正是如此，萬科提出轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)，通過內(nèi)涵經(jīng)營，提高利潤率。有分析人士認(rèn)為，這是新生代職業(yè)經(jīng)理人郁亮的新思路。而這明顯與王石的戰(zhàn)略有著偏移。

王石的萬科和郁亮的萬科，會走向何方？

　2010地產(chǎn)轉(zhuǎn)型:較可能彪悍4種中國式地產(chǎn)商業(yè)模式

2010年,地產(chǎn)商業(yè)模式元年?？咳﹀X圈地吃上漲房價的大鍋飯模式正在過時。

你知道嗎？20年來的代表萬科(000002),現(xiàn)在較為糾結(jié)。

商業(yè)模式必將成為未來10年行業(yè)分化的較重要杠桿。

什么樣的模式才值得你放心投資？密切關(guān)注中國特色地產(chǎn)升級的四大趨勢。

注定的轉(zhuǎn)型

美歐日韓的地產(chǎn)歷史證明,無論多么投機,房地產(chǎn)史就是人口史。

研究表明,過去10年中,澳大利亞、英國和美國房價大漲,其人口總體也是上漲,因為他們擁有較多的移民。而過去10年,德國、日本、韓國的房價一直走低,正好與人口增長速度的顯著放緩?fù)瑫r發(fā)生?，F(xiàn)在在韓國,純正的房地產(chǎn)上市公司基本上已消失。

過去十年,中國地產(chǎn)大牛市的造就,實乃人口紅利造就。1962-1980年中國迎來了人口增長的高峰期,目前這批"嬰兒潮一代"正是購房適齡人,有43%的人口居住在城市。這也是一群掌控目前中國財富命脈的人群,這一人群和迅速的城市化帶動了地產(chǎn)的迅速繁榮。

但2010年年初突然冒出來的民工荒已將人口紅利的枯竭問題提上 。對這一時間窗口的研究有多種角度。

如果以25-45歲為購房適齡人口,則在2008年已經(jīng)達(dá)到高峰,隨后將持續(xù)下降。若以35-54歲為社會中間群體,則這一紅利在2010年即達(dá)到高峰,此后將展開四五年的平臺。而萬科也擁有屬于自己的版本（請見c6版）。

無論以哪個版本計算,人口紅利留給地產(chǎn)的黃金期已經(jīng)不多。當(dāng)然,未來還有另一個因素可在某種程度對沖紅利萎縮,即城市化。中國目前城市化率為45.6%,未來尚有2億多人口需要城市化。不過問題在于,中國的戶籍制度和過早脫離購購力的房價會很大程度上將城市化需求分散化。

拐點之前,地產(chǎn)商必須做好戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

可資借鑒的案例是,美國幾大地產(chǎn)商普爾特（一譯帕爾迪）、萊納和桑達(dá)克斯,都是因為面對1960年代房地產(chǎn)過熱導(dǎo)致的市場低潮而次做了重要轉(zhuǎn)型。而歷史經(jīng)驗支持,每當(dāng)一個國家的城市化率達(dá)到50%的時候,住宅地產(chǎn)和商業(yè)地產(chǎn)之間的翹翹板開始錯位,商業(yè)地產(chǎn)的景氣周期超越住宅。

我們相信,萬科在此時做出的決定是具有歷史前瞻性的,雖然郁亮強調(diào)主體仍然走住宅線路。不過當(dāng)郁亮站在20年后回眸,或許他明白當(dāng)時是為了敷衍媒體。

因為紅利拐點之后,中國住宅地產(chǎn)還有起死回春的機會嗎？譬如有全球移民的增量？目前我們看不到。條件或許只有一個,即迅速重新放開計劃生育。

轉(zhuǎn)型的難言之隱

如果我們停留在這個分析水平線上,顯然是紙上談兵。

主流的分析論點是,因為中國地價的飆升速度太快,而未來房價趨勢很難追得上,二者之間的剪刀差越來越少。所以,傳統(tǒng)的依靠快速滾動,賺房價上漲的錢的辦法過氣了。

如果是因為這樣,那么我們會對此感到奇怪:目前明確提到轉(zhuǎn)型的公司,只有萬科和金地兩家向來投好的類似民營的兄弟公司。我們沒有聽到保利地產(chǎn)(600048)、招商地產(chǎn)(000024)、中海外等等地產(chǎn)巨頭的表態(tài)。

而喊得較多的口號,其實是一線市場轉(zhuǎn)入二三線。這并不是重大的行業(yè)邏輯變革,是機會的轉(zhuǎn)移。

這是否意味著,中國的地產(chǎn)轉(zhuǎn)型可能只對部分地產(chǎn)商產(chǎn)生效用。反過來說,一些強勢地產(chǎn)商根本不存在轉(zhuǎn)型問題,或者說它們一開始就擁有了強大的商業(yè)模式。

是什么逼迫著萬科調(diào)整思路？我們以為直接的原因是,近兩年大央企地產(chǎn)模式、城投模式、類城投模式（招商地產(chǎn)、華僑城、華潤置地等）等帶有強烈政府背景地產(chǎn)模式興起,打亂了原來的住宅地產(chǎn)開發(fā)的"短平快"模式--土地和資金的周轉(zhuǎn),原來是弱勢地產(chǎn)商的強項,現(xiàn)在顛倒過來了。

在這個簡單的公式中:凈資產(chǎn)收益率＝銷售凈利率×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)（財務(wù)杠桿）

資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率被人為的降低了?；蛘哒f,對整個行業(yè)而言,結(jié)構(gòu)性的失衡了。這也意味著,因資產(chǎn)周轉(zhuǎn)問題而導(dǎo)致的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型,也是失衡的,弱者被提前,強者被延后。

所以,我們根本不用擔(dān)心強勢央企的商業(yè)模式問題。他們本身就是競爭力的商業(yè)模式。他們的轉(zhuǎn)型,需要市場進(jìn)一步的大調(diào)整。

中國特色的商業(yè)模式

這就是中國特色的市場邏輯。

中國的邏輯是有很多特殊的,比如說,房價收入比已經(jīng)非常畸形了,地產(chǎn)能照樣萬馬奔騰。是什么使得房價居高不下呢？你看看上周北京誕生的地王就知道了,大量成本低廉、勢力龐大、后顧少憂的央企資本,讓中國的地產(chǎn)價格杠桿變形了。

在上述公式中,可以做出幾個轉(zhuǎn)型的推導(dǎo),這也是美國幾大地產(chǎn)商的轉(zhuǎn)型路徑:要么是像Centex通過產(chǎn)業(yè)化提高周轉(zhuǎn)率,再通過細(xì)分化市場苦苦守住住宅市場,要么像Horton那樣通過連鎖銷售的模式那樣壓縮成本提高利潤率,要么像Lennar轉(zhuǎn)向金融服務(wù)商和商業(yè)地產(chǎn),提高資金周轉(zhuǎn)效率,要么像BXP一樣轉(zhuǎn)型做商業(yè)地產(chǎn),專注與產(chǎn)品利潤提高和內(nèi)涵挖掘。

這就是目前萬科和金地所努力的幾個方向。

但是正如上圖所示,官方資本和國有土地,所衍生出的地產(chǎn)資源分配路徑迥異于美國,也與香港完全不同。

在這二者構(gòu)成的框架下,資金和土地成本降低,周轉(zhuǎn)壓力小,因而中

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