國內(nèi)較近公布的數(shù)據(jù)如PMI、外貿(mào)出口、M2等普遍好于市場，而10月15日今天公布的9月CPI如預期般為1.9%低于2%，所以，不少市場分析人士認為，中國經(jīng)濟下行已經(jīng)見底，四季度將出現(xiàn)逐漸回升之態(tài)勢。為了經(jīng)濟增長復蘇，央行可采取加大力度刺激政策，即國內(nèi)貨幣政策要如世界各國那樣進一步寬松。但是，在本文看來，國內(nèi)央行貨幣政策較好的選擇仍然是“以不變應萬變”。

　　因為，當前國內(nèi)經(jīng)濟增長放緩，既有外部需求疲弱的問題，也有國內(nèi)經(jīng)濟結構調(diào)整的問題，更有政府換屆政治性周期問題，這些問題聚集在一起，希望通過短期刺激政策來刺激經(jīng)濟增長是不可能的。在不少人看來，當前國內(nèi)經(jīng)濟增長急劇減速，可能導致宏觀經(jīng)濟風險。比如，如果經(jīng)濟增長急劇下降7%以下，對中國宏觀經(jīng)濟影響將顛覆性。它可能導致大量國有企業(yè)破產(chǎn)倒閉、企業(yè)裁員、銀行不良貸款率上升，甚至于引發(fā)嚴重的金融危機與經(jīng)濟危機。因此，央行必須重啟寬松的貨幣政策工具，讓經(jīng)濟重新回到增長快車道。因此，政府可能通過降低利息、保持維持人民幣升值預期、保證抵押物價格平穩(wěn)及盡快讓國有企業(yè)私有化等短期政策來刺激經(jīng)濟增長。

　　不過，這種思維沒有跳出兩個方面的局限。一是歐美宏觀經(jīng)濟調(diào)控設定的局限，以為中國同樣有一個完善的市場（但實際上歐美國家都出現(xiàn)了市場失敗），通過市場價格機制可以來增加企業(yè)投資愿意；二是中國經(jīng)濟永遠只能在早幾年的高速軌道上，否則就會出問題。但實際上，對中國現(xiàn)實的經(jīng)濟生活來說，這兩個假定都是不成立的。即中國金融市場沒有有效的價格機制，及中國經(jīng)濟增長不可能永遠維持在不可能持續(xù)的“房地產(chǎn)化”的經(jīng)濟增長上。

　　比如，2012年9月份，全國居民消費價格總水平（CPI）同比上漲1.9%和全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格（PPI）同比下降3.6%，并不意味著給國內(nèi)央行的貨幣政策提供更多的減息空間。因為，當前國內(nèi)CPI為何連續(xù)幾個月在低水平上徘徊？

　　一是PPI作為CPI的先行指標，它處于三年來低位，盡管要通過一定的方式傳導到CPI，但PPI的負增長一定把整個經(jīng)濟的價格水平向下拉，并逐漸地傳導到CPI上去。但是，我們也應該看到，國內(nèi)PPI下行，較為根本的原因是房地產(chǎn)市場調(diào)整、是早幾年過度投資導致產(chǎn)能過剩的結果。當早幾年以“房地產(chǎn)化”過度經(jīng)濟增長，它早就嚴重超支了未來的經(jīng)濟增長。只要這種增長一旦出現(xiàn)調(diào)整，嚴重的產(chǎn)量過剩必然會出現(xiàn)，從而引起PPI的全面下跌。因此，市場根本就不用擔心PPI嚴重下行有多少問題，它正是整個經(jīng)濟調(diào)整后復蘇的開始。只不過，房價不向下調(diào)整，則是當前國內(nèi)經(jīng)濟隱患所在。中國房地產(chǎn)泡沫不擠出，永遠是中國經(jīng)濟心頭痛。

　　二是中國的CPI是以食品為主導的CPI，食品價格變化對CPI影響。比如9月份的CPI，食品價格同比上漲2.5%，影響居民消費價格總水平同比上漲約0.79個百分點。9月份是氣候條件好的季節(jié)，或收獲的季節(jié)，鮮菜鮮果的價格上漲幅度不會太大。但是，在10月份國內(nèi)大部分地區(qū)逐漸進入冬季之后，鮮菜鮮果的價格全面上漲可能是一種趨勢。這已經(jīng)成為一種常態(tài)。更為重要的是豬肉的價格經(jīng)過一年多的沉寂之后，有可能重新處于上升態(tài)勢中。如果豬肉的價格些微上漲，它將很大程度上影響CPI上行。也就是說，國內(nèi)CPI并非處于一種下行態(tài)勢，而是上行壓力很大。因為，在全球都在采取量化寬松貨幣政策的條件下，流動性泛濫是不可能避免。盡管當前大量的流動性基本上都進入各種資產(chǎn)，在推高不同資產(chǎn)價格，但是無論是資產(chǎn)價格傳導還是流動性溢出都是推高CPI的重要因素。還有，國際石油的價格基本上處于高位。中國作為國際石油消費國之一，石油又作為不少行業(yè)和產(chǎn)業(yè)，及國內(nèi)大眾消費的初級產(chǎn)品，它的價格高位將從許多方面影響國內(nèi)物價水平。比如，油價上漲必然會導致運輸成本上升，而這種上升的運輸成本會直接攤分到下游商品的價格上去。可以說，在國際油價如此高位的情況下，它將對中國通貨膨脹產(chǎn)生較大上行的壓力。

　　這就為何盡管當前的CPI處于低位，但國內(nèi)通貨膨脹壓力仍然不可忽視的原因所在。這正如央行副行長易綱所指出的，央行必須不斷地對各級政府警示通脹風險，“控制通脹是我們頭號工作”。何也？這不僅在于中國經(jīng)濟仍然隨時都有可能踏上快速增長路，而且在于導致國內(nèi)通貨膨脹壓力的條件仍然存在。

　　更何況在當前產(chǎn)量過剩、經(jīng)濟結構調(diào)整及企業(yè)去庫存化的過程中，幾乎所有的行業(yè)的邊際利潤率都在下降，企業(yè)不再盈利，又面臨通貨膨脹上行壓力，如果央行貨幣政策也走向歐美各國量化寬松之路，所起到的作用是不大的。因為，在這種情況下，企業(yè)沒有訂單，利息較低，企業(yè)也是沒有愿意增長投資的；而且對于銀行來說，當看到企業(yè)盈利全面下降時，也會出于對自己利益保護與風險考量，其貸款或是不愿意放出，或是提高利率水平。應該看到今年上半年利率下降之后，但銀行對企業(yè)利率水平并沒有下降多少。反之，今年上半年央行貨幣政策些許變化，立即導致房地產(chǎn)市場預期改變，國內(nèi)調(diào)整了兩年住房市場突然間停止，各個地方的住房市場價格又開始反彈，從而使得國內(nèi)房地產(chǎn)市場問題更為嚴重。

　　可以說，就當前國內(nèi)央行的貨幣政策工具來看，其彈性與操作的空間很大，但是正如易綱副行長所表示那樣，本輪刺激政策不會像2009年規(guī)模那么大，但會是一個“恰當”的規(guī)模，即“足以支持經(jīng)濟復蘇但又不會引發(fā)通脹上升”的適當規(guī)模。如果以這樣一個貨幣政策思路，那么本文預計，較近央行的貨幣政策不需要轉向太多，更不會隨著經(jīng)濟數(shù)據(jù)變化而起舞，較為重要的保證當前貨幣政策的穩(wěn)定，“以不變應萬變”。

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